嘉理证券永康防务IPO：账面“不差钱”仍巨额募资毛利率显著高于同行第四季度收入占比超80%

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：IPO再融资组/图灵

　　2026年6月18日，江苏永康智能防务科技股份有限公司（以下简称“永康防务”）创业板IPO获深交所受理，拟募资14.6亿元，保荐机构为国金证券。

　　此次IPO，永康防务计划使用募资14.6亿元，其中2亿元用来补充流动资金。但公司账面并“不差钱”，货币资金和交易性金融资产合计超14亿元，并且有息负债几乎为0，资产负债率大幅下降。并且在股改前，永康防务进行了一次近乎“掏空式”现金分红，13940万元的分红金额是当年净利润的1.8倍，几乎全流进实控人夫妇口袋。

　　与同行可比公司相比，永康防务的毛利率畸高，但给出的理由却十分简单。高毛利率背后，永康防务第四季度收入占比超80%，研发费用率低于同行可比公司。2025年，公司营收出现了下降，但应收账款却增长了173%，是否存在收入确认等问题待考。并且，2025年公司应收账款大增但整体坏账计提比例却大幅降低。

　　毛利率高于同行背后：第四季度收入占比超80% 研发费用率低于同行

　　招股书显示，永康防务成立于1981年，主营业务涵盖智能及高新技术弹药系列、末端对抗干扰及防御武器装备系列、无人及自动作战武器装备系列等各型武器装备的研发、生产和销售。

　　从财务数据看，永康防务表现尚可。2023年至2025年，公司营业收入分别为1.94亿元、6.52亿元、6.48亿元，归母净利润分别为0.77亿元、2.25亿元、2.28亿元。

　　永康防务毛利率更是“一骑绝尘”。2023-2025年，公司主营业务毛利率分别为53.24%、49.47%、58.17%，显著高于同行可比公司同期均值33.54%、 38.95%、35.09%。

来源：招股书

　　永康防务的毛利率不仅高出同行可比公司均值10到23个百分点，在4家公司中每年都是最高。

　　永康防务称，军工行业整体呈现专业化分工特征，不同企业基于自身技术积累聚焦于产业链不同环节及细分领域，产品在应用场景、性能指标、研制难度及工艺复杂度等方面存在显著差异。公司毛利率水平与可比公司存在一定差异，具有合理性。

　　高毛利率背后，永康防务第四季度收入占比超高，高达80%。

来源：招股书

　　2023-2025年，永康防务第四季度收入占比分别为84.47%、84.41%、80.07%。公司表示，公司主要从事总装产品及核心配套产品的生产与销售，其中总装产品通常于上半年完成零部件采购、加工及生产组织准备工作，下半年开展总装、交付及验收。受上述生产组织与交付节奏影响，公司相关产品的收入确认通常集中在下半年，整体收入呈现一定的季节性分布特征，符合行业特征。

　　但连续三年第四季度收入占比超过80%，这种极端的季节性特征，使得公司的经营业绩在年度内波动极大。投资者需要关注第四季度收入的可验证性，关注是否存在年底集中确认收入等情形。

　　四季度收入占比畸高背后，公司高度依赖大客户，并对单一客户存在重大依赖。2023-2025年，永康防务向前五大客户合计销售收入金额分别为 17631.79万元、63804.17万元、64273.95万元，占当期主营业务收入的比重分别为 92.97%、98.59%、100.04%。（2025 年度，因部分非前五大客户销售产品涉及审价调减影响，进而导致前五大客户销售收入占比超过 100%）

　　永康防务表示，报告期内，公司存在向单个客户的销售比例超过总额的 50%的情形，主要系公司客户为军方单位及大型国有军工集团，客户集中度较高，符合军工行业的行业特性，具有合理性。

　　尽管永康防务毛利率远超同行可比公司，但研发费用率却低于同行均值。

　　2023-2025年，永康防务研发费用分别为 1469.1万元、2741.3万元、2875.95万元，研发费用率分别为7.58%、4.20%、4.44%，低于同行可比公司均值8.61%、9.03%、9.64%。

来源：招股书

　　永康防务表示，2024年及2025 年，公司研发费用率低于同行业可比公司，主要系公司收入规模快速增长，在规模效应作用下有所摊薄。同时，公司部分科研投入通过研制项目实现以及产品聚焦、研发活动组织效率更高，也对研发费用率水平产生了积极影响。

　　作为一家军工高科技企业，研发费用率不到同行可比公司均值一半，并且2024年和2025年都是最低，其高毛利率从何而来？

　　应收账款激增但营收下降经营净现金流转负

　　2025年末，永康防务应收账款账面余额从2024年末的15965.29万元飙升至43576.26万元，增长了173%；而同期营业收入反而从6.52亿元微降至6.48亿元，下降了0.7%。

　　应收账款增速超过同期营收增速，说明有回款变慢趋势，此外收入确认等问题也值得关注。结合上文提到的四季度收入占比超过80%，投资者对永康防务收入确认问题更应该保持关注。

　　2025年末，永康防务应收账款余额占营业收入的比例从2024年的24.47%跃升至2025年的67.27%。公司称，2025年末应收账款余额占当期营业收入比重较高，主要受某下游客户结算安排偶发延后所致。2025年末，公司对某下游客户的应收账款余额为28451.9万元，占期末应收账款余额的比重为65.29%。截至 2026年1月14日，某下游客户已回款88.63%。

　　更值得关注的是坏账计提比例的变化。2024年末，永康防务坏账准备/应收账款余额的比例为18.76%，2025年降至12.97%。在应收账款暴增173%的背景下，整体坏账计提比例反而大幅下降。